事件:公司公告19年中报,实现营收4.74亿元(YOY+6.64%)、归母净利1.19亿元(YOY+8.96%)、扣非归母净利1.10亿元(YOY+13.01%),净经营性现金流4534万元(18H1为-1.74亿元)。
   
点评:
   
1、公司聚焦图书主业,上半年业绩平稳增长,盈利能力强。①文学、少儿及社科类的图书增速均超行业均值,19H1公司收入端和利润端保持平稳增长。②19Q2公司实现营收2.53亿元(YOY+7.62%)、归母净利6336万元(YOY+16.33%)、扣非归母净利5908万元(YOY+16.43%)。③19H1公司期末应收账款1.52亿元(较18年底增加1427万元),预付款项2.26亿元(包括预付版税等,较18年底增加3962万元/TOP5为1.1亿元),存货3.09亿元(较18年底减少102万元/原材料1.23亿元+库存商品1.06亿元+委托代销商品1.05亿元)。④19H1公司整体毛利率47.84%(持续提升、毛利率较高的自有版权业务占比进一步增加),净利率25.46%(基本平稳),期间费用率17.57%。⑤19H1一般图书发行业务(自有版权策划发行+非自有版权发行)的销售码洋8.41亿元(YOY+10.16%),收入4.47亿元(YOY+7.81%),毛利率47.52%(-0.01pct)。对应实际折扣率为53.19%,同比减少1.16pct。
   
2、公司图书以“畅销+长销”口碑突出,从内容策划、版权储备、渠道管理等多方面巩固文学和少儿两大优势品类,同时积极拓展人文、社科、科普等非虚构类赛道。上半年文学增速回正,少儿、社科表现不错,期待下半年表现。①截至目前,公司已与约1600位作家,博达、大苹果等版权代理机构及讲谈社、企鹅兰登等出版社建立了良好的合作关系。19H1公司自有版权图书新增动销品种179种。②自有版权图书策划与发行业务:19H1收入3.72亿元(YOY+9.15%)、毛利率52%(-1.92pct),主要因为电商渠道促销活动的频度与力度普遍加大,图书实际折扣率有所下降。文学类:19H1收入2.55亿元(占比54%、YOY+4.79%)。19H1《百年孤独》《活着》《解忧杂货店》《一只特立独行的猪》《牧羊少年奇幻之旅》《放学后》《沉默的大多数》等近30种图书销售超10万册。19H1推出新书《人生海海》(麦家)、登顶“豆瓣最受关注图书榜”、“新浪好书榜”、“亚洲好书榜”等多个榜单,新书东野圭吾《侦探伽利略》《预知梦》等表现良好。少儿类:19H1收入8326万元(占比18%、YOY+21.69%)。19H1《爱心树》《一粒种子的旅行》《失落的一角》《小黑鱼》《胡萝卜的种子》等图书销量同比上升。积极开拓原创儿童文学市场,推出童喜喜“嘭嘭嘭”系列、黄加佳《甲骨文学校》、石小琳《天才少年训练营》等。非虚构类:持续发掘国内外优秀人文、社科、科普等图书,推出《西尔斯亲密育儿百科》《金字塔原理》《大英博物馆世界简史》《西藏生死书》等一批口碑图书。③行业回顾:据开卷数据,19H1国内图书零售市场码洋规模同比增长10.82%,其中网店渠道YOY24.19%(维持较高增速/对比15-18年为33%、30%、26%、25%)、实体渠道YOY-11.72%(降幅扩大);19H1少儿(码洋占比27%)、社科(码洋占比26%)、教辅教材(码洋占比16%)、文学(码洋占比11%)、科技(码洋占比8%)为TOP5图书品类,其中少儿、文学增速分别为16%、0.4%。⑥畅销榜回顾:19年以来公司在月度虚构类TOP10占1~4席,TOP30占6~11席,因当月热播电视剧/电影同名图书影响、排名有所波动。
   
3、盈利预测与投资评级:我们预计公司2019-2021年归母净利分别为2.72/3.07/3.36亿元,对应当前PE分别为28/25/23X,维持“推荐”评级。
   
风险提示:老书生命周期不能持续、新书销售不理想、少儿及非虚构类图书业务不及预期、图书行业政策变化、纸张/版税/人工/仓储物流等成本上涨、核心编辑及发行人才流失、读者阅读偏好改变、宏观经济下滑风险、市场风格切换等。